”מגמת צמיחה בענף האנרגיות המתחדשות”: מדרוג החלה לסקר את נופר אנרגיה

חברת הדירוג מדרוג החלה לסקר את נופר אנרגיה בדירוג A3 עם אופק דירוג יציב. נופר אנרג’י, שהתאגדה בשנת 2011 כחברה פרטית ובשנת 2020 הפכה החברה לציבורית, עוסקת בעיקר בייזום, פיתוח, מימון, הקמה והפעלה של מיזמים לייצור חשמל מאנרגיה סולארית, ופרויקטי אגירת אנרגיה בסוללות, הן באופן עצמאי והן באמצעות חברות בנות ושותפויות המוחזקות על ידה.

החברה מוחזקת בשיעור של 42.12% על ידי בעלי עניין, שאינם גופים מוסדיים, מתוכם עופר ינאי (27.67%), נוי תשתיות (9.51%), נדב טנא (4.92%) ובעלי עניין נוספים בשיעור החזקה זניח, כמו כן, מוחזקת החברה בשיעור של 43.02% על ידי גופים מוסדיים שונים, והיתרה הינה החזקות ציבור.

לחברה פעילות בארץ ובחו"ל. בישראל - החברה עוסקת באמצעות חברות כלולות במערכות סולאריות על גבי גגות, מאגרי מים, וקרקעות, ומערכות לאגירת חשמל בסוללות. החברות מייצרות ומוכרות חשמל לצרכנים פרטיים ומחלקי חשמל או לחברת החשמל ולנגה (ניהול מערכות חשמל בע"מ). לנופר פעילות נוספת בתחום עמדות טעינה ואספקת חשמל, לרבות באמצעות חברת הבת Enova, אשר הינה בבעלות משותפת עם חברת מילגם.

ספרד - פעילות הייזום בספרד מבוצעת באמצעות נוי-נופר אירופה, בשיתוף עם יזמים מקומיים, המחזיקים בין 5%-10% מהזכויות בארבעה פרויקטים סולאריים בהיקף מצטבר של כ-447 מגה-וואט: פרויקט Olmedilla - מחובר, בהיקף של כ-169 מגה-וואט DC; פרויקט Sabinar I (מחובר), בהיקף של כ-155 מגה-וואט; פרויקט Sabinar II (מוכן לחיבור), בהיקף של כ-83 מגה-וואט; פרויקט Sabinar III (לקראת הקמה), בהיקף של כ-40 מגה-וואט.

במהלך השנים חברות הפרויקט התקשרו בהסכמי מימון משמעותיים בספרד וכן בהסכמי PPA לתקופות של בין 3-9 שנים. חשמל שאינו נמכר מכוח הסכמי PPA, נמכר בשוק (Merchant) במחירי שוק.

רומניה - החברה הקימה פלטפורמת ייזום מקומית ברומניה (Nofar Energy SRL) שאחראית על ייזום, איתור, פיתוח, רכישה, הקמה ומימון של פרויקטים סולאריים ברומניה. במהלך שנת 2023 חובר ומומן פרויקט Ratesti בהיקף של כ-155 מגה-וואט לרשת החשמל. כמו כן, התקשרו חברות הקבוצה במספר הסכמים לרכישת צבר של חמישה פרויקטים בהיקף כולל של כ-816 מגה-וואט, ביניהם פרויקט Corbii Mari בהיקף של כ-266 מגה-וואט ופרויקט Lepuresti בהיקף של כ-170 מגה-וואט. מעבר לכך, למועד זה, הפלטפורמה המקומית בוחנת ייזום, רכישה ופיתוח של פרויקטי אגירה ברומניה, לרבות שילוב אגירה בפרויקטים הסולאריים.

בריטניה - במהלך שנת 2021 הקימה החברה בבריטניה, ביחד עם יזמים מקומיים, שתי פלטפורמות ייזום ייעודיות, Noventum העוסקת בייזום ופיתוח פרויקטים של אנרגיה מתחדשת (מוחזקת 80%), ו-Atlantic Green (מוחזקת 75%) העוסקת בייזום, הקמה והחזקה של פרויקטי אגירה בסוללות (Stand Alone).

נכון להיום Atlantic Green מחזיקה בפרויקטים Buxton בהספק של כ-60 מגה-וואט שעה אגירה, אשר חלקו מחובר ומצוי בשלב הרצה וחלקו בשלבי חיבור לרשת, ו-Cellarhead בהספק של כ-624 מגה-וואט שעה, אשר הינו מהגדולים בבריטניה ונמצא בשלבי הקמה. במקביל, Atlantic Green ממשיכה בהיערכות לקבלת מימון פרויקטלי לפרויקט Cellarhead, וכן בוחנת רכישת פרויקטי אגירה נוספים בבריטניה.

Noventum הינה פלטפורמה העוסקת בפיתוח פרויקטי אנרגיה מתחדשת בבריטניה, באמצעותה מתכננת החברה פעילות RTB - כלומר פרויקטים אשר קיבלו היתרים והגיעו לשלב בו ניתן להקימם, וזאת במטרה להקים ו/או למכור פרויקטים אלה בשלב זה לצדדים שלישיים. לדברי החברה, צבר הפרויקטים נאמד בכ-3.3 גיגה-וואט, כאשר לרובם אישור חיבור לרשת החשמל.

איטליה - פעילות החברה באיטליה מבוצעת באמצעות Sunprime, חברת C&I (המוחזקת בשרשור, בשיעור של כ-33.3% על ידי החברה), העוסקת בפיתוח, תכנון, רישוי הקמה ותפעול של מערכות סולאריות על גבי גגות ומערכות קרקעיות, הפועלות בעיקר מכוח הליך מכרזי שמבצע מנהל שירות החשמל האיטלקי למכירת חשמל בתעריפים מובטחים באמצעות הסכמי הפרשים ( CfD).

פולין - עיקר פעילות החברה בפולין מבוצעת באמצעות Electrum Nofar, תאגיד המוחזק 80% על ידי נופר אירופה ו-20% על ידי Electrum SP. Z O.O., אשר הינה חברת הנדסה, הקמה ותחזוקה בתחום האנרגיה בפולין. נכון למועד הדוח, לחברה פרויקט מחובר לרשת בהספק של כ-20 מגה-וואט (פרויקט Krzywinskie), ופרויקט בהספק של כ-19.7 מגה-וואט (פרויקט Dziewoklucz), הממתין להשלמת עבודות שדרוג של מנהל הרשת הנדרשות לצורך חיבורו לרשת.

ארה"ב - פעילות החברה בארה"ב מבוצעת באמצעות חברת Blue Sky, המוחזקת בשיעור של 67% על ידי החברה, ועוסקת בייזום, פיתוח, רישוי, מימון, התקשרות עם שותפי מס, תכנון, ניהול, הקמה והחזקה של פרויקטים סולאריים על גבי גגות מבנים מסחריים ומערכות אגירה בארה"ב. פעילות Blue Sky מתמקדת בשיתופי פעולה והתקשרות בעיקר עם קרנות ריט המחזיקות במאות נכסי נדל"ן מסחריים, בהקמת מערכות סולאריות על גגות נכסיהן ומכירת החשמל המיוצר בהן לשוכרי חברות הנדלן.

בנוסף, נופר עוסקת בהקמה, השקעה ופיתוח של פלטפורמות נוספות בגרמניה, סרביה, יוון וצ’כיה.

פרויקטים מניבים - נכון לרבעון הראשון של 2024, בבעלות החברה פרויקטים בהפעלה מסחרית, בהספק של כ-933 מגה-וואט DC וכ-29 מגה-וואט שעה באגירה (חלק יחסי בבעלות החברה כ-419 מגה-וואט וכ-12 מגה-וואט שעה באגירה), מתוכם כ-315 מגה-וואט מפרויקטים סולאריים בישראל, המייצרים ומוכרים חשמל לצרכנים פרטיים, מחלקי חשמל או לחח"י ונגה.

פרויקטים מוכנים לחיבור - לחברה פרויקטים מוכנים לחיבור במספר מדינות, בהספק כולל של כ-197 מגה-וואט DC וכ-122 מגה-וואט שעה באגירה (חלק החברה כ-89 מגה-וואט וכ-65 מגה וואט-שעה), ועתידים להתחיל בהפעלה מסחרית בשנת 2024.

פרויקטים בהקמה ולקראת הקמה - לחברה פרויקטים בהספק כולל של כ-1,162 מגה-וואט DC וכ-940 מגה-וואט שעה באגירה, הנמצאים בשלבי הקמה או לקראת הקמה (חלק החברה כ-948 מגה-וואט וכ-704 מגה-וואט שעה) ועתידים להתחיל בהפעלה מסחרית בין השנים 2024-2026, מתוכם חמישה פרויקטים סולאריים בהיקף כולל של כ-816 מגה-וואט, הממוקמים ברומניה ופרויקט אגירה בבריטניה בהספק כולל של כ-624 מגה-וואט שעה.

בנוסף, לחברה פרויקטים נוספים בהיקף של עד 2.7 גיגה-וואט DC וכ-860 מגה-וואט שעה באגירה, הנמצאים בשלבי ייזום שונים ועשויים להבשיל לכדי פרויקטים בהקמה. הפרויקטים הינם בישראל, ארה"ב, איטליה, פולין ואנגליה.

שיקולים עיקריים לדירוג

במידרוג סבורים כי נופר אנרגיה פועלת בענף בעל סיכון בינוני. בנוסף, בחלק מהמדינות בהן היא פועלת הסביבה הרגולטורית בענף מוסדרת ומעוגנת בחוק וכוללת אסדרה תעריפית, הממתנת באופן משמעותי סיכוני ביקושים, ו/או תלות בתעריף משתנה ויוצרת ודאות בקשר עם תזרים המזומנים הצפוי לטווח ארוך. בחלק מהמדינות התקשרה החברה בהסכמי PPA למכירת חשמל המחזקים את הוודאות התזרימית לתקופת ההסכם.

מעבר לכך, חסמי הכניסה לענף ייצור החשמל באמצעות אנרגיות מתחדשות הינם נמוכים ביחס לענף ייצור החשמל באמצעות תחנות כוח פוסיליות, המאופיין בחסמי כניסה גבוהים, הנובעים, בין היתר, מהשקעות הוניות משמעותיות, לצד מורכבות טכנולוגית והנדסית; מגמת הצמיחה המאפיינת את ענף האנרגיות המתחדשות בארץ ובעולם, והנתמכת בהחלטות ממשלה לקביעת יעדים לקידום אנרגיות מתחדשות; גידול מהותי בהספק המותקן ובפיזור הגיאוגרפי הרחב של הפרויקטים המניבים מכ-612 מגה-וואט DC (חלק יחסי בבעלות החברה כ-266 מגה-וואט) בסוף שנת 2022 לכ-933 מגה-וואט (חלק יחסי בבעלות החברה כ-419 מגה-וואט), נכון למועד הדוח. בשנים הקרובות צפויה להימשך מגמה זו, עם הפעלתם המסחרית הצפויה של פרויקטים נוספים בארה"ב, אירופה וישראל;

בנוסף, פיזור גיאוגרפי גבוה וריכוזיות הכנסות נמוכה, אשר צפויים אף להוסיף ולהשתפר, עם הפעלתם המסחרית של פרויקטים נוספים; אסטרטגיית החברה ליצור תמהיל גיאוגרפי רחב ומגוון, הכולל מכירת חשמל בשווקים מפותחים, לצד פעילות במדינות מתפתחות ובעלות רגולציה משתנה; לחברה תכנית השקעות משמעותית, הכוללת הקמה ופיתוח של מספר גדול של פרויקטים בארץ ובעולם. תכנית ההשקעות צפויה להוביל לגידול מהותי בהוצאות ה-Capex בשנים הקרובות.

עוד מציינים במידרוג במסגרת השיקולים, את מבנה מימון פרויקטאלי (בחוב Non-Recourse או Limited Recourse) בחברות הבנות; בפעילות החברה בארה"ב בוצעה הפרשה לירידת ערך, וישנה אי עמידה בהתניות פיננסיות של חלק מהפרויקטים; חשיפה לריביות, שערי חליפין ולסיכוני האשראי של המדינות השונות בהן פועלת החברה באירופה ובארה"ב; יחסי כיסוי החוב הינם איטיים ביחס לדירוג, אך צפויים להשתפר במידה מסוימת בשנים הקרובות, בזכות תוספת של פרויקטים חדשים הצפויים להיכנס להפעלה מסחרית ופעילויות נוספות.

לנופר גמישות פיננסית טובה ויתרות נזילות גבוהות, אשר נכון לרבעוןן הראשון עמדו על כ-903 מיליון שקל, בתוספת של מסגרות לא מחייבות בהיקף של כ-155 מיליון שקל, אשר רובן לא מנוצלות.

בהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג, תתמקד החברה בפיתוח הפרויקטים בשלב ההקמה ובמקביל לכך, תקדם את הקמתם של פרויקטים נוספים, אשר נמצאים טרם שלב הסגירה הפיננסית, בארץ ובחו"ל. בחברת הדירוג הניחו כי נופר תפתח את הפרויקטים הנמצאים טרם הסגירה הפיננסית ובהתאם לכך, תידרש להשקעות Capex גבוהות בטווח שבין 1.0-2.0 מיליארד שקל בשנים 2024-2026).

כמו כן, נלקח בחשבון כי החברה תעמוד בלוח הזמנים ובמסגרת התקציבית לפיתוח הפרויקטים המצויים בתקופת ההקמה, לצד שמירה על יתרות נזילות מספקות. בנוסף, הבאנו בחשבון כי הפרויקטים המניבים של החברה יוסיפו לעמוד ביעדי ביצוע גבוהים לאורך שנות פירעון החובות ברמת הפרויקטים, וללא תקלות מהותיות.

על פי תרחיש הבסיס של מידרוג, המבוסס על התאמות לדוחות הכספיים על פי שיטת האיחוד היחסי של חברות כלולות, היקף ה-EBITDA צפוי לנוע בטווח של 170-540 מיליון שקל לשנה בין השנים 2024-2026, לאחר הפעלה מסחרית של מספר פרויקטים נוספים בישראל, אירופה וארה"ב. בד בבד, יחס חוב ל-EBITDA צפוי לנוע בטווח שבין 12.5-25.0 בשנים 2024-2026 ויחס כיסוי הריבית צפוי להיות חלש יחסית ולנוע בטווח שבין 0.3-0.8 בשנים אלו. כמו כן, הנחנו כי רמת המינוף של החברה, כפי שמשתקף ביחס החוב ברוטו לסך המקורות ההוניים (CAP), צפויה לעלות לעומת רמתה הנוכחית ולנוע בטווח שבין 72%-60% בשנים הקרובות. נציין כי, החברה צופה הכנסות מהותיות מפעילות ה-RTB, אשר שוקללו באופן חלקי בתרחיש הבסיס, לאור חוסר בניסיון מוכח של פעילות זו.

שיקולים עיקריים לדירוג

"סך ההספק המותקן של אנרגיות מתחדשות בעולם צפוי לגדול בכ-3,700 גיגה-וואט עד לשנת 2028, עלייה של כ-70% לעומת התחזית שפורסמה בשנת 2022 . כפועל יוצא מכך, האנרגיה המתחדשת צפויה להחליף את הפחם כמקור האנרגיה הגדול ביותר בשנת 2025. בד בבד, כחלק ממגמה עולמית להפחתת גזי חממה, מדינות רבות מעודדות ייצור חשמל מאנרגיות מתחדשות, באמצעות תמיכה רגולטורית ותעריפית", כתבו במידרוג.

"הממשל האמריקאי והאיחוד האירופאי הציבו יעד של איפוס פליטות גזי חממה עד לשנת 2050. להערכתנו, היקף ייצור חשמל באמצעות אנרגיות מתחדשות צפוי להמשיך ולצמוח בשנים הקרובות. בנוסף, אנו מעריכים כי המשך המלחמה הניטשת בין רוסיה לאוקראינה צפויה להמשיך ולהגדיל את הביקוש לאנרגיה מתחדשת באירופה, בין היתר, עקב שאיפת מדינות האיחוד לבטל את התלות בגז המיובא מרוסיה.

"בחודש אוקטובר 2020 החליטה ממשלת ישראל להגדיל את יעד ייצור החשמל מאנרגיות מתחדשות ל-30% עד שנת 2030, חלף יעד קודם של 17%, ובכלל זה, יעד ביניים של 20% עד 2025. בחודש יולי 2021 נקבע יעד לאומי להפחתת פליטות גזי חממה בישראל עד שנת 2050, כך שסך הפליטות בשנה זו יפחת ב-85% לעומת הכמות שנמדדה בשנת 2015. כמו כן, לראשונה בישראל הוחלט על מס פחמן וזאת על מנת לגלם את הנזק הנגרם על ידי פליטת גזי חממה . בחודש ספטמבר 2023 אושרה בוועדת השרים לחקיקה יעד לאומי לאיפוס פליטות גזי חממה בישראל עד שנת 2050. בנוסף, נקבע כי עד לשנת 2030 כמות הפליטות של גזי החממה תפחת בשיעור של 30% לעומת שנת 2015. בנוסף, בחודש יולי 2024 פרסמה רשות החשמל קול קורא לקבלת התייחסות הציבור בנושא יעדי האנרגיה המתחדשת לשנת 2035, הכוללת בחינת יעדים גבוהים יותר בטווח של 35%-45% לכל הפחות מסך צריכת החשמל . להערכתנו, מדיניות זו צפויה להמשיך ולתמוך בייצור חשמל באמצעות אנרגיות מתחדשות בישראל בשנים הקרובות", כתבו במידרוג.

עוד מציינים במידרוג כי בהתאם לדיווחי החברה, קיימים יעדי ייצור חשמל מאנרגיות מתחדשות עד לשנת 2030 גם במדינות בהן פועלת החברה בעולם. בספרד היעד עומד על כ-56% (מתוכם כ-24% מאנרגיה סולארית וכ-32% ממערכות רוח), ברומניה יעד של כ-36%, באיטליה יעד של כ-28% ובפולין על שיעור שיעמוד על כ-23% לכל הפחות מסך ייצור החשמל. במהלך שנת 2022 אישר הממשל האמריקאי, בין היתר, את הארכת התקופה לזכאות להטבת מס בפרויקטי אנרגיה מתחדשת עד לשנת 2032 ואת העלאת שיעור ההטבה מ-26% ל-30%. כמו כן אושרו הטבות מס נוספות ומשמעותיות, אשר יינתנו תחת עמידה בתנאים מסוימים.

"גידול בהספק המותקן ובפיזור הגיאוגרפי של נכסי החברה, מגמת התרחבות ומיקוד בתחום האגירה בהתאם לדוחותיה הכספיים של החברה לרבעון הראשון לשנת 2024, מפעילה החברה פרויקטים מניבים בהספק כולל של כ-933 מגה-וואט DC וכ-29 מגה-וואט שעה באגירה (חלק יחסי בבעלות החברה כ-419 מגה-וואט וכ-12 מגה-וואט שעה באגירה), זאת בהשוואה לכ-628 מגה-וואט DC וכ-21 מגה-וואט שעה באגירה (חלק יחסי בבעלות החברה כ-272 מגה-וואט וכ-8 מגה-וואט שעה באגירה) בתקופה המקבילה אשתקד.

במהלך התקופה נכנסו להפעלה מסחרית פרויקט סולארי Ratesti ברומניה, בהספק של כ-155 מגה-וואט ופרויקט סולארי Krzywinskie בפולין בהספק של כ-20 מגה-וואט, זאת לצד גידול בצבר הפרויקטים של החברה בישראל בהספק של כ-52 מגה-וואט וכ-8 מגה-וואט שעה באגירה, וצבר החברה באיטליה בכ-75 מגה-וואט. בד בבד, לחברה צבר פרויקטים בהספק כולל של כ-197 מגה-וואט וכ-122 מגה-וואט שעה באגירה, אשר לדברי החברה חוברו לאחר מועד פרסום הדוח או הנמצאים בשלבי חיבור ועתידים להתחיל בהפעלה מסחרית במהלך שנת 2024. הפרויקטים המהותיים ממוקמים בישראל (צבר פרויקטים סולאריים ואגירה עם הספק כולל של כ-35 מגה-וואט וכ-62 מגה-וואט שעה באגירה), באיטליה (צבר פרויקטים סולאריים עם הספק כולל של כ-59 מגה-וואט), בספרד (פרויקט Sabinar II עם הספק כולל של כ-83 מגה-וואט) ובבריטניה (פרויקט אגירה Buxton בהספק כולל של כ-60 מגה וואט שעה. בנוסף, לחברה פרויקטים נוספים בהיקף כולל של כ-1.2 גיגה-וואט DC ועוד כ-940 מגה-וואט שעה באגירה, אשר נמצאים בהליכי הקמה ולקראת הקמה, וצפויים להתחיל בהפעלה מסחרית בשנים 2024-2026.

נכון למועד כתיבת הדוח, הפרויקטים המהותיים ביותר של החברה, אשר נמצאים לקראת הקמה, הינם, בין היתר, פרויקט אגירה Cellarhead בבריטניה, בהספק כולל של כ-624 מגה-וואט שעה באגירה וצבר של חמישה פרויקטים הנמצאים בהקמה או לקראת הקמה ברומניה בהיקף כולל של כ-816 מגה-וואט DC.
בשנים הקרובות, לחברה תוכנית השקעות משמעותית בתחום האגירה. נכון למועד הדוח סך צבר פרויקטי האגירה בחיבור, בהקמה, לקראת הקמה וברישוי נאמד על כ-1.92 גיגה-וואט שעה (חלק החברה כ-1.16 גיגה-וואט שעה), כאשר צבר הפרויקטים מפוזר בין המדינות ישראל, גרמניה ובריטניה. בישראל צבר הנאמד בכ-772 מגה-וואט שעה, בגרמניה פרויקט אגירה Stendal בהיקף של כ-209 מגה-וואט שעה ובבריטניה צבר פרויקטי אגירה בהיקף כולל של כ-945 מגה-וואט שעה, ביניהם פרויקט Toton בהספק של כ-260 מגה-וואט שעה, ופרויקט Cellarhead, כפי שפורט לעיל.

במהלך חודש אוקטובר 2022 אישר האיחוד האירופי תקנות זמניות לטיפול במחירי האנרגיה, במסגרתם נקבע כי מדינות החברות באיחוד האירופאי יקבעו תקנות זמניות במטרה לצמצם את צריכת החשמל ולהפחית את מחירי החשמל. במסגרת זו אושרה תקנה הקובעת הפחתת תעריף החשמל לאזרחי האיחוד וביניהם קביעת מחיר תקרה להכנסותיהן של חברות מתחום האנרגיה המתחדשת, כך שיעמוד לכל היותר על 180 אירו למגה-וואט שעה וזאת עד לסוף חודש ינואר 2024. כמו כן, בדצמבר 2023 אישר האיחוד האירופי את הארכת התקנה עד לסוף ינואר 2025 . נציין, כי באיטליה פועלות החברה מכוח הליך מכרזי, לתעריף מובטח לתקופה של 20 שנה, שמבצע מנהל שירות החשמל ולא צפויה השפעה של הגבלת המחיר על הכנסות החברה . במדינות פולין, רומניה, ספרד ובריטניה, בהן נמצאת עיקר פעילותה של החברה, למיטב ידיעת החברה הגבלת המחיר לא צפויה להשפיע על ההכנסות.

המשך עלייה ברמת המינוף של החברה נוכח תכנית השקעות משמעותית

במידרוג מציינים כי החברה פועלת באמצעות החזקה בחברות פרויקטים, אשר מבנה החוב המקובל בהן מאופיין במינוף משמעותי, הנע בטווח שבין 50%-85%. רמת המינוף המאזני של החברה גדלה במידה מסוימת בשנת 2023, בין היתר, בעקבות הנפקת סדרות אג"ח ב’ ו-ג’ והרחבת סדרה א’, בתמורה כוללת של כ-874 מיליון שקל. יחס החוב הפיננסי ברוטו לסך המקורות ההוניים (CAP) עמד ביום 31.03.2024 על כ-51.3%, לעומת כ-45.9% בסוף שנת 2023. נציין, כי נוכח תכנית ההשקעות המשמעותית של החברה, רמת המינוף הנוכחית צפויה לעלות, כך שבהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג, יחס החוב הפיננסי ברוטו לסך המקורות ההוניים (CAP) צפוי לעלות לכ-60% בסוף שנת 2024 ולנוע בטווח שבין 72%-68% בשנים 2025-2026 (באיחוד יחסי). הפגיעה הצפויה בסביבת המינוף, נובעת בעיקר כתוצאה מייזום פרויקטים חדשים בהיקף משמעותי, אשר כוללים הוצאות מהותיות עבור פיתוחם, תוך הגדלת החוב המאוחד.

פעילות החברה בארה"ב כוללת הפרשה לירידת ערך ואי עמידה בהתניות פיננסיות של פרויקטים. נכון למועד הדוחות הכספיים לרבעון הראשון לשנת 2024, לחברה פעילות בארה"ב בהספק כולל של כ-18 מגה-וואט, בנוסף לצבר פרויקטים בהקמה ולקראת הקמה, בהספק כולל של כ-24 מגה-וואט. לאור תוצאות הפעילות בארה"ב, ביצעה החברה בחינה לירידת ערך מוניטין במהלך הרבעון האחרון לשנת 2023.

במסגרת הבחינה לירידת ערך, אותה ביצעה החברה על ידי מעריך שווי חיצוני, נמצא כי סכום בר ההשבה של המערכות לפי שווי שימוש, נמוך מערכם הפנקסני של המערכות. לפיכך הכירה החברה בירידת ערך של המערכות, ובהתאם בוצעה הפרשה לירידת ערך רכוש קבוע בסך של כ-21 מיליון שקל, וכן הפרשה לירידת נכס בלתי מוחשי בהיקף של כ-13 מיליון שקל. בנוסף, בחודש דצמבר 2023 חתמה חברת הבת בארה"ב עם הבנק המלווה על הסכם פריסה מחדש אשר כלל פירעון חלקי של 5 מתוך 11 הלוואות לפרויקטים, שהחל מסוף שנת 2022 לא עמדו באמות המידה מול הבנק המממן. כמו כן, למועד זה החברה מנהלת משא ומתן עם הבנק בנוגע להסכם פריסה מחדש בתנאים דומים ליתרת ההלוואות (בסכום כולל של כ-4.6 מיליון דולר). לדברי החברה הבנק לא דרש פירעון מיידי של הלוואות אלו נכון למועד הדוחות הכספיים לשנת 2023, זאת למרות שהינו רשאי לעשות זאת בהתאם להסכם המימון.

עוד כותבים במידרוג, "מדיניות פיננסית סדורה, גמישות פיננסית טובה, לצד נזילות חזקה, אי-חלוקת דיבידנדים בטווח הקצר-בינוני נכון ליום 31.03.2024 עמדו יתרות הנזילות של החברה במאוחד על כ-903 מיליון שקל (וכ-722 מיליון שקל בסולו) לעומת כ-661 מיליון שקל בסוף שנת 2023. להערכתנו, יתרות המזומן ימשיכו להיות גבוהות באופן יחסי גם בשנים הבאות. נציין, כי נכון למועד הדוח, לחברה מסגרות אשראי לא מחייבות, אשר רובן לא מנוצלות בסך של כ-155 מיליון שקל. לחברה אין מדיניות חלוקת דיבידנד והיא לא חילקה דיבידנדים בין השנים 2024-2012, כאשר בהתאם לדברי הנהלת החברה, היא אינה צפויה לחלק גם דיבידנדים בשנים הקרובות. שמירה על יתרות נזילות אלו, לצד מדיניות של אי-חלוקת דיבידנדים תומכים בדירוג החברה, בדגש לתקופה הקרובה, המלווה בתוכנית השקעות משמעותית", כתבו במידרוג.

סיכון מימון מחדש מהותי ועומס פירעונות החל משנת 2027

בשנים 2027-2029 החברה צפויה לעמוד בפני עומס פירעונות, הנובע מתשלומי סדרות האג"ח, בסכום של כ-1.3 מיליארד שקל, בין היתר, כתוצאה מפירעון רכיבי בולט, בסדרה א’ בסוף שנת 2027 בסך של כ-540 מיליון שקל, וסדרה ב’ על סך כ-408 מיליון שקל בשנים 2028-2029.

כמו כן, לחברה צפויים תשלומי חוב מהותיים מרכיבי בולט במספר פרויקטים בשנים 2031-2036 בהיקף כולל מהותי. עומסים אלו נלקחו בחשבון במסגרת הדירוג. להערכת מידרוג, סכום הפירעונות צפוי להוות תשלום משמעותי ויוצר סיכון של מימון מחדש, אשר ניצב בפני החברה במהלך שנים אלו. להערכתנו ועל פי תרחיש הבסיס, סיכון המימון מחדש בפרויקטים ממותן חלקית על ידי מאפייני החוב הפרויקטלי, אשר מגויס על ידי חברת הפרויקט כחוב נון-ריקורס לחברה.

עוד כותבים במידרוג, כי לחברה קיימת נחיתות מבנית ותזרימית נוכח החזקתה בחברות פרויקטים בעלי חובות בכירים ונחותים. נכסי הבסיס בחברות הפרויקטים, לרבות התזרימים הנובעים מהן, משועבדים בשעבוד ראשון לטובת המממנים של החובות הבכירים. כמו כן, חלוקות העודפים מחברות הפרויקטים תתאפשרנה בכפוף לעמידה בהדקים לחלוקה. בהקשר זה, ראוי לציין כי יחסי הכיסוי ברמה הפרויקטאלית בעלי מרווח מספק ביחס להדקים לחלוקת העודפים לחברה. להערכתנו, נחיתות זו ממותנת בפיזור הרחב של פרויקטי החברה, הממוקמים באזורים גיאוגרפיים שונים ובמספר גדול של מדינות ובטכנולוגיות שונות של PV ואגירה.