הבעת אמון או עיוות מדדים? הסיפור מאחורי הכניסה של הראל לאירודרום

הפיכתה של הראל לבעלת עניין בחברת הכטב"מים הקטנה מעלה שאלות על שווי, ביקושים פסיביים והאם הכסף המוסדי באמת מצביע על אמון – או רק עוקב אחרי המדד

בשבועות האחרונים מצאה את עצמה חברת אירודרום בכותרות – לא בעקבות חוזה מהותי, פריצת דרך טכנולוגית או זינוק חד בפעילות העסקית, אלא בעקבות ביקוש חזק למדד המניות הביטחוניות לאחר השקת קרנות עוקבות.

אתמול דוווח כי הראל הפכה לבעלת עניין בחברה. עבור משקיעים רבים, כניסה של גוף מוסדי גדול נתפסת כמעט אוטומטית כהבעת אמון. אך מבט מעמיק יותר מעלה שאלה מהותית: האם אכן מדובר בהחלטת השקעה אסטרטגית – או בתוצאה של מנגנון שוק שמנותק מהמציאות הפונדמנטלית?

אירודרום פועלת בתחום הכטב"מים, סקטור שנהנה בשנה האחרונה מתשומת לב מוגברת על רקע ההתפתחויות הביטחוניות והמלחמה. ואכן, הסקטור כולו זכה לזרימת הון, להכללה במדדים ולעליות חדות במניות רבות. אלא שכאשר בוחנים את הנתונים של אירודרום עצמה, התמונה מורכבת בהרבה.

החברה עדיין אינה מציגה פעילות עסקית בהיקף משמעותי, אינה נהנית מהכנסות גבוהות או מרווחיות שמצדיקה, לפחות בשלב זה, שווי שוק גבוה או נוכחות בולטת בפורטפוליו של גופים מוסדיים. הפער בין היקף הפעילות בפועל לבין התמחור בשוק מעלה תהיות, במיוחד כאשר אין דיווחים על צבר הזמנות חריג או פריצת דרך תפעולית.

כאן נכנס לפעולה מנגנון קרנות הסל. כאשר מניה נכנסת למדד, בין אם מדובר במדד ביטחוני ייעודי או במדדי היתר – תעודות הסל והקרנות המחקות מחויבות לרכוש אותה, ללא קשר לשאלה האם היא אטרקטיבית כלכלית. מדובר בביקוש קשיח ואוטו מטי, שאינו מבוסס על ניתוח פונדמנטלי אלא על חובת הצמדה למדד.

התוצאה ברורה: זרימת כספים "עיוורת" למניה, עלייה במחיר ולעיתים גם יצירת מצג שווא של עניין מוסדי. גופים כמו הראל, המנהלים מוצרים פסיביים בהיקף גדול, עשויים להפוך לבעלי עניין בחברות קטנות לא מתוך בחירה, אלא כתוצאה ישירה ממבנה השוק. במילים אחרות, לא תמיד הכניסה של מוסדי מספרת סיפור של אמון – לעיתים היא פשוט תוצר טכני.

אירודרום נהנית כיום מאפקט המדד במלוא עוצמתו. כל עוד הכסף ממשיך לזרום לתעודות הסל, המחיר נתמך. אך כאן גם טמון הסיכון. ברגע שזרימות ההון ייחלשו, שהרכב המדד ישתנה או שהסנטימנט כלפי הסקטור יתקרר, מניות מסוג זה עלולות להתמודד עם ירידה חדה, בעיית נזילות ותיקון כואב.

המקרה של אירודרום ממחיש היטב את אחד האתגרים הגדולים של שוק ההון בעידן ההשקעות הפסיביות: מצבים שבהם המבנה הטכני של השוק גובר על הניתוח הכלכלי. כך, משקיעים, במיוחד פרטיים, נדרשים להבחין בין כסף שנכנס מתוך אמון אמיתי בפעילות העסקית, לבין כסף שנכנס כי "כך עובד המדד".